유럽이 스테이블코인을 규제하자, 달러가 먼저 문을 통과했다

유럽이 만든 규제의 문, 그곳을 통과한 달러

유럽의 스테이블코인 실험은 제도적 안방 우위에서 시작되었습니다. 유로화는 중앙은행과 27개국 단일 시장을 갖췄고 입법자들은 단일 규범을 마련했습니다. 2023년 5월 31일 EU는 가상자산 시장 규정(EU) 2023/1114(MiCA)를 채택해 6월 9일 공표했습니다. 그러나 MiCA는 블록체인 레일을 유로화에만 독점시키지 않았습니다. 엄격한 건전성 요건을 충족한 발행사라면 유로화든 미국 달러화든 승인된 토큰을 공급할 수 있는 개방형 관문을 세웠습니다.^[1][2]

ECB에 따르면 스테이블코인은 분산원장에서 발행되며 요구 시 액면가 상환을 통해 가치 안정을 유지하는 온체인 토큰입니다. 이 약속은 변동성을 피하고 익숙한 계산 단위를 이전하는 핵심 가교가 됩니다. 페깅 통화도 중요하지만 주변에 형성된 거래소, 수탁 지갑, 거래 상대방, 결제망의 규모가 실질적 유용성을 좌우합니다.^[5]

여기서 유럽의 안방 이점과 달러화의 네트워크 효과가 충돌했습니다. 유로화 토큰은 유로존 상업 인보이스와 재무제표에 자연스럽게 어울립니다. 반면 달러화 토큰은 주요 암호화폐 거래쌍의 유동성과 기축통화의 파급력을 지니고 진입합니다. MiCA는 규제 관문을 안전하고 투명하게 열었지만 시장의 자발적 통화 조정을 강제할 수는 없었습니다.^[5][1]

이 격차는 ECB 블로그의 2025년 6월 시장 데이터에서 확인되었습니다. 달러화 토큰이 시가총액의 약 99%를 차지한 반면 유로화 토큰은 3억 5,000만 유로 미만에 그쳤습니다. 이는 MiCA가 달러 독점을 초래했음을 뜻하지 않으며, 유럽이 규제를 시작하기 전 이미 글로벌 유동성과 통화 선호가 고착되어 있었음을 보여줍니다.^[5]

하나의 프랑스 인가가 열어준 두 개의 화폐 통로

MiCA의 스테이블코인 조항은 2024년 6월 30일부터 적용되었습니다. 이 제도는 복수 자산을 추종하는 자산준거토큰(ART)과 단일 공식 통화를 추종하는 전자화폐토큰(EMT)을 구분합니다. EBA는 ART 제3편과 EMT 제4편이 2024년 12월 말 전면 적용보다 6개월 앞서 시행되며 EMT에는 유예 기간이 없다고 밝혔습니다.^[2]

서클(Circle)은 다음 날인 2024년 7월 1일 신속히 대응했습니다. 프랑스 법인이 ACPR로부터 전자화폐기관(EMI) 인가를 받아 USDC와 EURC를 모두 MiCA 의무에 맞춰 EU에서 발행한다고 밝혔습니다. 아울러 서클 민트 프랑스를 열어 기업 고객에게 두 토큰의 발행과 상환 접근성을 제공했습니다.^[3]

“창립 이래 서클은 지속 가능하고 규제를 준수하며 잘 관리된 스테이블코인 인프라를 구축하고자 노력해 왔습니다. 세계에서 가장 포괄적인 암호화폐 규제 체계 중 하나인 MiCA를 준수하게 된 것은 디지털 화폐를 주류 시장 규모와 대중적 수용으로 이끄는 거대한 이정표입니다.”^[3]

— 제러미 알레어(Jeremy Allaire), 서클 공동 창립자 겸 CEO

서클의 모델은 지정학적 역설을 드러냈습니다. 단 하나의 프랑스 법인이 두 토큰, 두 통화, 두 결제망을 지원하는 기반이 되었습니다. EURC는 공인된 유럽 발행 경로를 얻었고, USDC 역시 글로벌 유동성을 유지한 채 단일 시장 내 제도적 정당성을 확보했습니다. 관문 접근성이 동일한 시장 수요를 보장하지는 않았습니다.^[3][5]

시장 진입을 선별하는 필터가 된 규제 준수

MiCA의 힘은 발행 주체에 요구되는 제도적 자격에서 나옵니다. EBA에 따르면 EU 내 EMT는 인가받은 신용기관이나 전자화폐기관만 발행할 수 있습니다. 백서 공시, 상시 액면가 상환권, 준비자산 분리 보관, 민원 처리가 의무화됩니다. 가격 안정뿐 아니라 공인된 법적 실체와 확실한 상환 경로가 핵심 요소입니다.^[2][1]

이 원칙은 거래소로 확대되었습니다. 2025년 1월 17일 ESMA는 미인가 ART 및 EMT의 취급 중단 지침을 발표했습니다. 시장 혼란을 막기 위해 2025년 1월 말까지 신규 취득을 제한하고, 기존 보유자가 질서 있게 청산하도록 1분기 말까지 매도 전용 거래를 허용했습니다. 규제가 유통망을 직접 재편한 것입니다.^[4]

이 구분은 유럽이 토큰 보유 자체를 금지한 것이 아니라는 점에서 중요합니다. ESMA는 거래소 취득이 제한되더라도 미준수 토큰의 단순 수탁과 개인 간 양도는 계속 가능해야 한다고 밝혔습니다. 유럽은 지갑 퇴출 대신 상업 관문을 좁혀 시장 안정을 지키며 제도권 토큰 취급을 유도했습니다.^[4]

인가 발행사에게 이 필터는 강력한 해자입니다. 인가 취득, 백서 작성, 준비금 분리 보관, 상환 의무 이행은 비용이 들지만 단일 시장 진입권을 줍니다. 그러나 이 필터는 통화에 중립적입니다. 공인된 달러화 토큰이 이미 유동성을 확보했다면 규제는 그 레일을 강화해 줍니다. MiCA는 네트워크 효과를 없애지 못합니다.^[2][3][5]

달러 머신 안에서 유로화가 마주한 기회와 한계

ECB 블로그 경고의 핵심은 네트워크 효과와 규모의 경제입니다. 사용자와 프로토콜은 유동성이 깊은 곳으로 결집하며, 연동이 늘어날수록 지배적 통화 레일은 굳어집니다. 토큰화 증권이나 국경 간 결제에서 유로화 대안이 성장하기 전에 초기 달러화 표준이 영구적 인프라로 안착할 위험이 큽니다.^[5]

따라서 EURC는 단순한 표식을 넘어섭니다. 규제 준수 유로화 부채가 기업 자금 관리, 역내 상거래, 온체인 결제의 디지털 현금으로 안착할 수 있는지가 핵심 시험대입니다. MiCA는 법적 확실성을 주고 서클은 발행 인프라를 제공하지만, 실제 화폐 네트워크가 되려면 기업들의 채택이 필수적입니다.^[3][2][5]

“첫째, 적절하게 규제된 유로화 표시 스테이블코인에 대해 더 많은 지원을 제공할 수 있습니다.”^[5]

— 위르겐 샤프(Jürgen Schaaf), ECB 블로그 저자

이 제안은 저자 개인 견해이지만 유럽의 과제를 짚어냅니다. MiCA는 발행사 인가, 보유자 보호, 플랫폼 한도를 명확히 했습니다. 그러나 다음 승부는 규제만으로 결정되지 않습니다. 안전한 관문이 달러화 머신으로 향하는 통로에 그치지 않으려면 유로화 유동성과 실질적 결제 레일을 신속히 구축해야 합니다.^[5][2][4]